“萬寶之爭”仍在繼續(xù)。

　　近日，一直未正面回應(yīng)的寶能主動表示，信守約定、控制杠桿率、穩(wěn)健經(jīng)營、確保風(fēng)險可控和資金安全是寶能集團的一貫經(jīng)營原則。23年以來，寶能集團的信用記錄良好，從未過度使用杠桿融資。

　　但是，一個在2014年凈利潤不過3億元的公司，在短短時間內(nèi)以超過300億元資金，撬動市值高達2699億元的萬科，人們除了驚嘆資本的杠桿游戲之外，更多的是質(zhì)疑。

　　有媒體指出，“寶能系”收購萬科的資金至少包含在不同金融市場的四層加杠桿動作，真實杠桿累加超過10倍，最高高達14.52。

　　超300億元的十四次增持

　　據(jù)《經(jīng)濟參考報》記者統(tǒng)計，截至目前，“寶能系”前后14次舉牌所獲得的萬科24.62%的股份，其所需資金超過300億元。

　　據(jù)WIND數(shù)據(jù)顯示，7月10日，寶能系旗下前海人壽首次以15.47元均價加倉萬科，取得1.22億股，耗資18.95億元，持股占比首達5%。隨后僅10天后，22日，前海人壽再次以14.316元每股的均價加倉至6.27%，耗資18.06億。7月24日，寶能系下鉅盛華繼前海之后，開啟舉牌之旅。以15.61元均價加倉2.75億股，耗資42.99億元，單方持股比例達5%。”寶能系“持股第一階段暫時結(jié)束，耗資約80億元。

　　到8月25日，鉅盛華明確宣布將與前海人壽達成一致行動人開啟第二階段舉牌。寶能系自24日起以13.21元、13.16元、12.87元均價分別連續(xù)3天購入2.2億股、1.94億股、1.15億股。耗資達69.49億元，持股占比14%。

　　隨后在沉寂3個月后，12月起寶能第三次開啟瘋狂舉牌之路。1日到4日，寶能以15.58元、17.84元、18.59元增持5.48億股，持股比例上升至20.01%，耗資96億元，首度坐穩(wěn)第一大股東之位，雙方公開宣戰(zhàn)。

　　截至12月18日萬科停牌日，寶能再度分別以19.33元、19.728元、23.3元均價，購入3.51億股，耗資近95億元，持股占比則躍升至24.26%。這也意味著，寶能系近6個月，僅舉牌萬科耗資便高達323億元。

　　值得注意的是，萬科12月披露的一份權(quán)益變動報告書顯示，截至2014年12月31日，鉅盛華總資產(chǎn)為283.13億元，總負債達到96.37億元，資產(chǎn)負債率為34%，全年凈利潤僅為2.62億元。而目前萬科的市值已高達2699億元。

　　集合類產(chǎn)品杠桿融資

　　伴隨著“蛇吞象”而來的是輿論對于寶能資金來源的質(zhì)疑。據(jù)報道稱，“寶能系”收購萬科的資金至少包含在不同金融市場的四層加杠桿動作，第一層杠桿為高預(yù)期收益的萬能險。第二層使用資管計劃項目杠桿融資。第三層杠桿圍繞鉅盛華的投融資平臺展開�！皩毮芟怠蓖ㄟ^循環(huán)股權(quán)質(zhì)押及關(guān)聯(lián)交易獲得資本金，進入新一輪配資架構(gòu)，在這輪杠桿操作中，寶能集團使用了大量的循環(huán)股權(quán)質(zhì)押：鉅盛華質(zhì)押前海人壽股權(quán)及萬科股票融資，同時姚振華質(zhì)押寶能股權(quán)、寶能質(zhì)押鉅盛華股權(quán)融資。第四層是杠桿之上的杠桿，是高利息、隱蔽的夾層融資杠桿。

　　在萬科停牌后，萬科、寶能雙方都在馬不停蹄地尋找下一步的籌碼。12月18日，安信基金一款資管計劃完成備案，這款資管計劃在投資范圍中明確將主要投資于萬科A二級市場流通的A股普通股。同時，南方資本廣鉅二號資管計劃也于14日完成備案。據(jù)了解，該款名為“安信基金信心增持1號”的資管計劃起始規(guī)模15億元，合同期兩年，托管行為浦發(fā)銀行。值得注意的是，其設(shè)置結(jié)構(gòu)與投向與此前鉅盛華發(fā)起的7個資管項目相類似。

　　資料顯示，早在2014年1月，鉅盛華曾將持有的全部1261.59萬股寶誠股份(占總股本19.99%)質(zhì)押給浦發(fā)銀行深圳分行，為其在浦發(fā)銀行深圳分行的融資提供擔保，上述股權(quán)質(zhì)押在2014年10月17日解除。因此，安信基金該資管項目發(fā)起人為鉅盛華可能性較大。

　　此前，針對深交所關(guān)于鉅盛華資金來源的詢問，鉅盛華回應(yīng)稱，公司此前在南方資本管理有限公司、泰信基金管理有限公司、西部利得基金管理有限公司發(fā)起7支相關(guān)產(chǎn)品。分別是，西部利德寶祿1號、金裕1號，南方資本安盛1號、2號、3號，南方資本廣鉅1號，泰信基金泰信價值1號。

　　公告顯示，鉅盛華此前發(fā)起的7個資產(chǎn)管理計劃中，全部明確“可用于投資萬科A股股票”，鉅盛華實際支配相關(guān)資管計劃所持有萬科A股股票的表決權(quán)。此外，上述計劃均將計劃份額凈值0.8元設(shè)置為平倉線，資產(chǎn)管理計劃份額凈值低于或等于平倉線時本公司需按照管理人要求及時追加保障金。

　　具體來看，資產(chǎn)管理計劃標的取得萬科4.97%股份，代價為96億元，配資杠桿為1：2，抵押物均為萬科股權(quán)，其中，安盛1號、2號、3號分別持有0.88%、0.81%、0.77%的萬科A股股票。廣鉅1號擁有1.48%的萬科A股股票，泰信價值1號：持有萬科0.324%，：金裕1號和寶祿1號分別持有萬科占比為0.114%和0.166%。

　　這意味著，該96億元出資中，寶能自有資本金僅為32億元。也意味著，在資管計劃等的支持下，鉅盛華增資與增持股票資金缺口仍有近200億元。

　　收益互換是另一種方式。萬科11月20日發(fā)布的簡式權(quán)益變動報告書顯示，在持有的15.04%股票中，8.04%通過收益互換取得。這意味著，超過一半購入方式為收益互換。截至2015年10月20日，除前海通過深交所持有的6.66%股本外，10月14日至10月20日，鉅盛華通過大宗交易方式回購了其享有收益權(quán)的萬科A股票3.32億股，每股成交價比前一交易日收盤價溢價6%~7%，總計花費約47.7億元。10月27日至11月17日期間，鉅盛華再次回購其以收益互換的形式享有收益權(quán)的公司A股股票5.57億股。

　　而值得注意的是，萬科11月11日公告稱，鉅盛華于10月15日至11月9日，質(zhì)押萬科上述7.28億股，而其質(zhì)押萬科股份的時間，與回購時間高度接近，前后僅相隔1天。

　　這個巧合的時間段，不免被外界認為寶能回購資金來源于股權(quán)的質(zhì)押。據(jù)悉，在寶能將7.28億股萬科股權(quán)質(zhì)押的同時，寶能投資集團還質(zhì)押了鉅盛華30.98億股；隨后鉅盛華在12月8日又質(zhì)押了前海人壽9億股；姚振華在12月11日又質(zhì)押了寶能投資集團30%股權(quán)。寶能系中一個復(fù)雜的連環(huán)股權(quán)質(zhì)押鏈條露出水面，而這一環(huán)扣一環(huán)的質(zhì)押，便成為寶能的增資資金的主要手段。經(jīng)報道，從6月18日到11月23日，鉅盛華先后進行12次增資，其注冊資本在不到5個月的時間里從13.1億元增至163億元。

　　值得一提的是，在“萬寶戰(zhàn)爭”的敏感節(jié)點，11月11日，寶能方面成立深圳市浙商寶能產(chǎn)業(yè)投資合伙企業(yè)(有限合伙)。其中鉅盛華拿出了67億資金作為劣后級向華福證券融資133億，合計出資200億。而其放款源正是備受質(zhì)疑的浙商銀行理財資金。

　　據(jù)介紹，這是一種常見的“假股真?zhèn)�”形式，銀行理財借道有限合伙企業(yè)，利用私募基金形式，作LP認購優(yōu)先級，獲取固定收益回報，風(fēng)險由劣后級兜底。

　　上述報道稱，寶能系用鉅盛華及前海人壽的股權(quán)質(zhì)押，從銀行表外杠桿融資了132.9億資金，鉅盛華向浙商寶能實際投入的LP資金僅為10億元，而浙商銀行理財資金通過華福證券投入資金高達132.9億元，這部分融資的杠桿率高達14.29倍。

　　監(jiān)管層動作頻頻

　　雖然，12月27日針對寶能集團被懷疑過度使用杠桿舉牌萬科一事，寶能集團發(fā)文表示，公司從未過度使用杠桿融資，今后將定期、依據(jù)法律和事實在適當?shù)膱龊瞎�布有關(guān)信息，滿足公眾和媒體的知情權(quán)和需求。但是因?qū)ζ涞囊蓡栔刂兀�監(jiān)管層已經(jīng)開始行動。

　　據(jù)報道稱，深圳銀監(jiān)局股份制銀行監(jiān)管二處日前下發(fā)文件，要求各股份制分行、城商行分行，將“寶能系”企業(yè)在該行的授信及用信情況向股二處進行反饋，包括但不限于業(yè)務(wù)品種、抵質(zhì)押情況、用信金額、風(fēng)險敞口等。文件還要求對授信及用信情況進行全口徑的統(tǒng)計，包括表內(nèi)、表外、委托貸款、理財?shù)取?/p>

　　此外，有媒體曝出目前已有銀行下發(fā)內(nèi)部文件，根據(jù)資料截圖顯示，自12月29日起暫停銷售前海人壽的部分保險產(chǎn)品，包括：前海尊享一號兩全保險、前海尊享二號年金保險、前海盛世精選(B)年金保險(萬能型)、前海海利精選(A)年金保險(萬能型)、前海海富人生兩全保險(分紅型)共5款保險產(chǎn)品，其他已準入的代理保險產(chǎn)品可繼續(xù)銷售。

　　但值得注意的是，保護投資款新增交費在規(guī)模保費收入中所占比重接近80%，是前海主要的收入來源。數(shù)據(jù)顯示，2015年1-10月，前海人壽實現(xiàn)規(guī)模保費收入617.95億元，保護投資款新增交費為481.50億元，原保險保費收入僅為136.45億元。

　　保監(jiān)系統(tǒng)更是給出了風(fēng)險警示。12月29日，保監(jiān)會召開保險資產(chǎn)負債管理風(fēng)險防范工作會議。保監(jiān)會副主席陳文輝在會上強調(diào)，保險資產(chǎn)負債管理面臨著一些風(fēng)險和問題，如資本市場波動風(fēng)險加大，具體表現(xiàn)為股票投資浮盈流動劇烈；一些投資較為激進的保險公司面臨償付能力不足的考驗；部分舉牌上市公司股票的保險公司面臨集中度和流動性風(fēng)險。

　　在此之前，保監(jiān)會發(fā)布《保險公司資金運用信息披露準則第3號：舉牌上市公司股票》的通知，其中規(guī)定：除披露相關(guān)股票名稱、代碼、公告日期、交易日期等基本信息外，還應(yīng)披露資金來源、投資比例、管理方式等信息。運用保費資金的，應(yīng)列明相關(guān)賬戶和產(chǎn)品投資余額、可運用資金余額、平均持有期及現(xiàn)金流情況。而且保險公司舉牌上市公司股票時，還應(yīng)當披露包括保險公司、參與舉牌的關(guān)聯(lián)方及一致行動人情況。