中國(guó)華融資產(chǎn)管理股份有限公司計(jì)劃在近期發(fā)行一筆永續(xù)NC5、RegS、基準(zhǔn)規(guī)模、美元非次級(jí)(unsubordinated)債券，投資者會(huì)議將于明、后兩天舉行。

　　這筆債券將由Huarong Finance II Co., Ltd.發(fā)行，中國(guó)華融國(guó)際控股有限公司(China Huarong International Holdings Limited，“華融國(guó)際”)提供擔(dān)保，中國(guó)華融提供維好和EIPU，發(fā)行人和擔(dān)保人皆為中國(guó)華融的全資境外子公司，債券的預(yù)期評(píng)級(jí)為Baa1 /A-(穆迪/惠譽(yù))，比中國(guó)華融的評(píng)級(jí)低一個(gè)等級(jí)(notch)。

　　中國(guó)財(cái)政部持有中國(guó)華融63.36%股份。

　　這筆債券將包含“票息自主延遲”(Optional Coupon Deferral)條款：發(fā)行人可以自主決定是否延遲票息發(fā)放，但受Dividend Stopper的限制，被延遲發(fā)放的票息將累計(jì)并計(jì)算復(fù)利。因?yàn)橛览m(xù)結(jié)構(gòu)、票息自主延遲等條款，這筆債券在會(huì)計(jì)處理上將被記為100%的公司股本(Equity)，而非債務(wù)。當(dāng)然，如果未來(lái)該會(huì)計(jì)處理發(fā)生變化，導(dǎo)致這筆債券無(wú)法再被記為股本，中國(guó)華融可以選擇提前贖回(贖回價(jià)在第一個(gè)可贖回日之前為101%，此后為100%)。

　　對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，如果未來(lái)中國(guó)華融的控制權(quán)發(fā)生變更(Change of Control)：即，如果維好提供人(中國(guó)華融)不再擁有擔(dān)保人(華融國(guó)際)的至少50.1%有投票權(quán)股票(voting shares)，或者，擔(dān)保人不再持有發(fā)行人100%有投票權(quán)股份，或者，中國(guó)政府不再控制(Control)中國(guó)華融，并且，這筆債券的評(píng)級(jí)被下調(diào)，那么，中國(guó)華融要么提前贖回這筆債券(第一個(gè)可贖回日之前贖回價(jià)為101%，此后為100%)，要么將這筆債券的票息提高500bps。

　　這筆債券雖然是永續(xù)債，然而5年后(2021年)票息重置(reset)時(shí)，重置的票息將額外上浮(step-up)500bps。因此，不出意外的話，中國(guó)華融將在2021年票息重置時(shí)(也是第一個(gè)可贖回日)贖回這筆債券。因此，這筆永續(xù)債實(shí)質(zhì)上是一筆5年期債券。

　　這種重置票息大幅上浮的結(jié)構(gòu)在中資美元永續(xù)債中并不少見(jiàn)。從過(guò)往經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，資本(特別是中資背景的資本)對(duì)于這種結(jié)構(gòu)與高級(jí)無(wú)抵押債券的區(qū)別并不敏感。同一發(fā)行人兩種結(jié)構(gòu)(‘PerpNC with High Step-Up’ vs ‘Senior Unsecured’)的債券收益率差異并不高，一般前者僅比后者高出20-30bps。相信這筆永續(xù)債券的定價(jià)將會(huì)參考中國(guó)華融已有的高級(jí)無(wú)抵押債券。中國(guó)華融在今年5月底剛剛發(fā)行過(guò)同信用結(jié)構(gòu)的25億美元(共三筆)高級(jí)債券，評(píng)級(jí)為-/BBB+/A，其中，5年期(當(dāng)前剩余期限4.75年)的HRAM 3.25 06/03/21(下圖)規(guī)模為9億美元，發(fā)行價(jià)為T5+200bps，今日收益率在2.671%(信用利差為T5+150bps)。

　　此次發(fā)行的全球協(xié)調(diào)人是匯豐、Huarong Financial，牽頭經(jīng)辦人和簿記人除上述兩家，還包括農(nóng)銀國(guó)際、澳新銀行、中國(guó)銀行(601988,股吧)、中銀國(guó)際、建銀國(guó)際、CITIC CLSA Securities、民生銀行(600016,股吧)香港分行、德國(guó)商業(yè)銀行(Commerzbank)、瑞士信貸、高盛、摩根士丹利、渣打銀行、永隆銀行。

　　2016年上半年，中國(guó)華融總收入(400億人民幣)中，50%來(lái)自不良資產(chǎn)管理，28%來(lái)自金融服務(wù)，22%來(lái)自資產(chǎn)管理與投資。截至2016年6月30日，中國(guó)華融總資產(chǎn)計(jì)1.07萬(wàn)億人民幣，總負(fù)債9416億人民幣。上半年，中國(guó)華融的年化平均股權(quán)回報(bào)率為21.6%，年化平均資產(chǎn)回報(bào)率為2.6%，成本收入比率為19.3%，收入總額400億人民幣、凈利潤(rùn)128億人民幣(YoY +30%)。

　　這筆擬發(fā)行債券的擔(dān)保人華融國(guó)際(前稱Huarong (HK) International Holdings Limited，2015年4月更為現(xiàn)名)2013年注冊(cè)于香港，是中國(guó)華融主要的境外投融資平臺(tái)，持有華融國(guó)際金融控股有限公司(993.HK)51.93%股份(2015年底數(shù)據(jù))。

　　華融國(guó)際的業(yè)務(wù)涉及債務(wù)投資、股權(quán)投資、夾層投資(Mezzanine Investment)、證券投資四個(gè)領(lǐng)域;2016年上半年，華融國(guó)際總收入計(jì)49億港幣、凈利潤(rùn)26億港幣，截至6月底的總資產(chǎn)為1037億港幣。